Economía Jueves, 4 de abril de 2019

Qué factores impiden que los bonos se recuperen

Los riesgos que se esconden detrás de la curva de deuda soberana argentina.

Por Redacción LA

La curva argentina se muestra invertida, con los rendimientos de los bonos yendo a la baja a medida que nos extendemos en el tiempo, con retornos muy altos en los bonos mas cortos. El temor a un default y la incertidumbre política golpea a la deuda argentina. Si bien el riesgo electoral es el más importante ¿hay otros factores que pesan sobre la deuda y que hacen que la curva tenga esta forma?

La curva de deuda soberana argentina muestra una forma en la que se exponen las dudas que tiene el mercado respecto de la posibilidad de pago de las obligaciones de nuestro país en materia financiera. Se trata de una curva que esta partida, con los rendimientos de las Letes al 3,5% y 4,5%, luego la misma pega un salto hasta el 13% y desde allí los rendimientos apuntan a la baja, para extenderse al tramo mas largo de la curva y alcanzar los 9% en el Centrury. Típicamente una curva normal debería mostrar rendimientos positivos a medida que nos extendemos en el tiempo, sin embargo, la curva argentina no lo hace.

 

Marcelo Otermin, Head Portfolio Manager de ICBC Investments Argentina explicó que, técnicamente cuando un bono tiene un rendimiento superior a la tasa libre de riesgo, el spread se puede descomponer en dos factores: probabilidad de default y recupero en caso de default.

“La inversión de la curva de dólares brinda un poco más de información y entendemos que está más asociado a la incertidumbre electoral. Las necesidades de financiamiento de 2020 son menos exigentes que en los últimos años, asumiendo que continúa la mejora fiscal y no hay cierre de mercados por inestabilidad internacional. En el plano político, aun con indecisos entre 15 y 30%, la mayoría de las encuestas muestran que la elección está abierta entre los potenciales candidatos”, dijo Otermin.

Por otro lado, el head de inversiones de ICBC Investments Argentina agregó que la mayor incertidumbre radica en que las campañas electorales apelan cada vez más a elementos emocionales para conseguir el voto y se debate poco acerca de las propuestas económicas.

“Por ello el mercado no ve con claridad cómo sigue la película, lo que termina impactando en los precios de los activos financieros. Comparando los principales ratios de riesgo soberano, el riesgo país debería ubicarse en alrededor de 500bp. La diferencia podríamos atribuirla a riesgo electoral. La evolución del riesgo país hasta las elecciones dependerá de que se vayan definiendo los candidatos, pero principalmente de las propuestas económicas. Si la elección sigue abierta y hay pocas pistas de cuál será el rumbo, el riesgo podría seguir subiendo”, cerró Otermin.

 

Desde Balanz destacaron el tema “elecciones 2019” como factor principal de esta curva invertida ya que para ello, sin duda, es el que más influye en la curva de bonos argentinos, al menos durante este año.

Martín Saud, Trader en Balanz, sostuvo que más allá del riesgo electoral, también se percibe cierto riesgo de que en el mediano plazo, entre 3 y 5 años, pueda evaluarse una restructuración.

“En ese caso los bonos cortos serían los que más pérdida de capital pueden sufrir. Por ejemplo, si imaginamos el caso extremo de un default, los títulos cortos podrían llegar a duplicar las cifras de pérdida en comparación con los bonos largos. Es por esto que en el mercado es alta la cantidad de vendedores de bonos cortos que -luego de concretar esas ventas- van en búsqueda de algún título más largo, como el PARY por ejemplo, para refugiarse de este posible riesgo”, comentó.

Por su parte, Adrian Yarde Buller, economista Jefe de Grupo SBS, destacó que de entre gran cantidad de factores que afecta a la curva, hay tres que sobresalen.

“Primero está el factor electoral, sin dudas, teniendo un impacto considerable en los rendimientos de los bonos posteriores a 2019. Segundo, un contexto global que no acompaña la toma de riesgo emergente, con las últimas señales apuntando que los inversores externos siguen reduciendo su exposición Argentina. Tercero, aún queda un largo camino por recorrer hasta alcanzar una posición fiscal más confortable y la escasez de ahorro doméstico profundiza la dependencia del financiamiento externo, explicando otra buena parte de la vulnerabilidad”, advirtió el economista.

 

Cambios en la curva en los últimos meses

Al comparar la figura de la forma respecto de la mostraba en abril de 2018, se percibe que hay un cambio radical en la misma. En 2018, la curva soberana no solo que se ubicaba con un nivel de rendimientos mucho menor, sino que la misma evidenciaba una pendiente positiva. Desde entonces la curva se desplazó 800 puntos básicos al alza en la parte más corta y 185 puntos en el extremo más largo. La curva se invirtió completamente, reflejando el escenario de estrés, incertidumbre y dudas sobre la estabilidad política, financiera y económica local. En dicho proceso, todo rebote que experimentaban los bonos fueron aprovechados por los tenedores de la renta fija local como oportunidad de venta y desarme de posiciones.

Pablo Santiago, Gerente de Wealth Management de Banco Mariva agregó que el mercado estaría descontando los desafíos que presentan los fundamentos y la incertidumbre política de todo proceso electoral y remarcó que las circunstancias particulares de un año electoral con todo lo que ello conlleva, están dentro de los precios. Además hizo referencia al volumen del mercado y el impacto que tienen sobre los precios de los bonos.

“Vemos un mercado de bonos con muy poco volumen tanto local como internacionalmente, y en un contexto de debilidad de la demanda y oferta, que en el mercado primario no se expande pero que en el secundario siempre está presente. Esto se traduce en una posición técnica débil de la deuda argentina que se manifiesta en el nivel de los rendimientos actuales de los bonos”, dijo Santiago.

Un operador de bonos de un fondo local agrego que “el cambio fue muy profundo en poco tiempo. Pasamos de un extremo al otro en cuestión de meses. Bono como el Bonar 24 pasaron de rendir debajo de 4% para rendir 14% en cuestión de 10 meses. Mirando hacia atrás nos deja un espacio importante de recuperación para volver ya sea a como estábamos hace un año o bien, que los bonos regresen hacia algún punto intermedio de todo el proceso de crisis y corrida cambiaria”, dijo el operador.